Original-Research: Berentzen-Gruppe AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Berentzen-Gruppe AG

Unternehmen: Berentzen-Gruppe AG
ISIN: DE0005201602

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 26.10.2023
Kursziel: 12,00 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Nils Scharwächter, Tim Kruse(CFA)

Vorläufige Q3-Zahlen und damit herausforderndes Marktumfeld bestätigt – Strategie-Update bietet Chance für Neubewertung
 
Nachdem die Berentzen-Gruppe AG bereits vergangene Woche die vorläufigen Geschäftszahlen für die ersten neun Monate veröffentlicht hatte, folgte nun der 9M-Finanzbericht, in dem die zuvor kommunizierten Kennzahlen sowie die Anpassung der Jahres-Guidance für 2023 bestätigt wurden. Wesentlich bedeutender sind u.E. jedoch die attraktiven Mittelfrist-Potenziale aus der Fokussierung auf die Wachstumsmarken und damit einhergehend mögliche Portfoliobereinigungen.
 
In den Fußstapfen erfolgreicher Großkonzerne – Portfoliostraffung im Getränkehandel gelebte Praxis: Obwohl Portfoliobereinigungen mit gewissen Risiken einhergehen (u.a. Sonderabschreibungen auf bilanzierte Marken), befürworten wir die Ankündigung einer u.U. umfassenderen Portfoliostraffung. Bei namhaften Anbietern im Getränkesegment lassen sich regelmäßig Bereinigungen infolge eines aktiven sowie kontinuierlichen Marken-Managements beobachten. So veräußerte bspw. Davide Campari in 2017 zahlreiche Weinmarken sowie die Softdrink-Sparte, um durch die Erlöse die Nettoverschuldung zu reduzieren und die Kapazitäten vollumfänglich auf das Kerngeschäft auszurichten. Im vergangenen Jahr trennte sich darüber hinaus die indische Tochtergesellschaft der Diageo-Gruppe „United Spirits“ von insgesamt 32 Marken. Diese strategische Initiative war das Resultat einer Anfang 2021 eingeleiteten Überprüfung des Portfolios, bei der insbesondere margenschwächere Marken zur Disposition standen.
 
Historisch gewachsenes Produktportfolio – strategische Wachstumsfelder nach wie vor in Takt: Durch die starke Innovationskraft sowie -geschwindigkeit der Berentzen-Gruppe ist das Produkt- und Markensortiment kontinuierlich gewachsen. Vor dem Hintergrund des hohen Kostendrucks auf der Inputseite (derzeit sind bspw. Zuckerpreise auf dem Höchststand) sowie gestiegener operativer Kosten (u.a. Personal) dürften nun Großteile des Portfolios auf dem Prüfstand stehen. Wenngleich das Unternehmen darauf verwies, dass alle Produkte kostendeckend sind, sollten u.E. ebenfalls Faktoren wie die Prozesskosten sowie Kapazitäten berücksichtigt werden. Obwohl das Management keine weiteren Details veröffentlicht hat, dürften u.E. vorwiegend Marken mit kleineren Top Line-Beiträgen sowie margenschwächere Produktgruppen, die besonders von den Kostenbelastungen betroffen sind, zur Disposition stehen. Nach wie vor in Takt sind hingegen die definierten strategischen Wachstumsfelder (Mio Mio; Liköroffensive bei Berentzen und Puschkin; Citrocasa; Handelsmarken im Medium- sowie Premiumsegment), die auf Gruppenebene die Treiber der avisierten Profitabilitätssteigerungen sind, deren jüngst starke Entwicklung jedoch von weiteren Produktgruppen auf Konzernebene konterkariert wurde.
 
▪ Mio Mio: Top Line-CAGR 20-22: 16,3%; 9M/23 Umsatzbeitrag: 16,1 Mio. Euro (11,9%)
▪ Berentzen: Top Line-CAGR 20-22: 11,4%; 9M/23 Umsatzbeitrag: 11,6 Mio. Euro (8,6%)
▪ Puschkin: Top Line-CAGR 20-22: 9,3%; 9M/23 Umsatzbeitrag: 6,4 Mio. Euro (4,7%)
▪ Citrocasa: Top Line-CAGR 20-22: 12,1%; 9M/23 Umsatzbeitrag: 14,6 Mio. Euro (10,9%)
▪ Medium-/ Premium-Handelsmarken: Top Line-CAGR 20-22: 5,5%; 9M/23 Umsatzbeitrag: 16,5 Mio. Euro (12,2%); Rückgang: 4,2% yoy  
Wie obige Entwicklung illustriert, stellt sich von den Wachstumsfeldern lediglich der Premium-Handelsmarkenbereich herausfordernd dar. Dies ist vorwiegend auf die Konsumzurückhaltung im höherpreisigen Segment (ausgenommen Raritäten und das Luxussegment) zurückzuführen, die ebenso weitere Wettbewerber trifft. Hier wäre es u.E. denkbar, dass Berentzen zurück zu den Ursprüngen kehrt und sich stärker auf das dynamisch wachsende Subsegment der Standard-Handelsmarken (9M/23: +21,0% yoy; Top Line-Beitrag: 36,1 Mio. Euro) fokussieren könnte.
 
Strategie-Update werten wir primär als Chance – Kurshistorie folgt bisher einer Seitwärtsbewegung: Wie im Folgenden dargestellt wird, hat sich der Aktienkurs in den vergangenen fünf Jahren in einer Spanne von rd. 5,00 bis 7,70 Euro tendenziell seitwärts bewegt. Wir erachten das derzeitige Bewertungsniveau als nicht gerechtfertigt an und erwarten – vorausgesetzt das Unternehmen entscheidet sich für umfangreiche Maßnahmen in der Portfoliosteuerung –, dass sich die Ergebniskennzahlen und organisches Wachstum mittelfristig signifikant verbessern sollten. Insofern halten wir den Abschlag ggü. der von uns definierten Peer Group (EV/EBITDA Multiple 2024e: BEZ: 4,0x vs. Peer Group-Median: 7,6x) trotz des niedrigeren Margenprofils (EBITDA-Marge 2024e: BEZ: 9,7% vs. Peer Group-Median: 12,8%) für deutlich zu hoch. Im Zuge der strategischen Initiativen dürfte sich u.E. das Margenprofil dem der Peer Group sukzessive annähern.  
[Abbildung]
 
Da die im Rahmen des vergangenen Strategie-Updates identifizierten Kernwachstumsfelder ungebrochen in Takt sind, bestärkt uns die angekündigte Portfolioüberprüfung mit Blick auf die angestrebte Profitabilitätsverbesserung. Einhergehend mit dem Update wird Berentzen zudem erstmalig eine Mittelfristprognose kommunizieren, die damit zusätzliche Visibilität auf die strategische Ausrichtung verleiht. Unter Berücksichtigung der bisher herausragenden Berichtsqualität (Umfang als auch Detailgrad in der Finanz- sowie Nachhaltigkeitsberichterstattung) gehen wir davon aus, dass auch die Mittelfristprognose zumindest die zentralen KPIs (Umsatz, EBITDA, EBIT) umfassen wird.  
Inanspruchnahme des Konsortialkredits modellseitig berücksichtigt: Im Finanzergebnis haben wir sowohl die Konsortialkreditausweitung i.H.v. 9,9 Mio. Euro als auch die Auswirkungen der Veränderungen im jüngsten Zinsumfeld (3M-EURIBOR zum 2.1.23: 2,2% vs. 2.10.23: 4,0%) für 2023 und die Folgejahre berücksichtigt. Die Umsatz- sowie Ergebniserwartungen für die Folgejahre stehen durch die Ungewissheit der Portfoliomaßnahmen unter Vorbehalt. Aufgrund der hierzu fehlenden Visibilität haben wir die Maßnahmen modellseitig noch nicht abgebildet.
 
Fazit: Während die Entwicklung im aktuellen Geschäftsjahr durch zahlreiche Sondersituationen (u.a. enorme Kostensteigerungen sowie stark eingetrübtes Konsumklima) geprägt ist, erwartet das Unternehmen kurzfristig keine Rückkehr zum präpandemischen Marktumfeld. Entsprechend arbeitet das Management intensiv an einer Anpassung an das „new normal“. Da es sich bei dem angekündigten Strategie-Update um keine umfängliche Restrukturierung handelt und die im Fokus stehenden Kernmarken nach wie vor strukturellen Rückenwind erfahren, sehen wir in der Umsetzung der Initiativen Anfang kommenden Jahres vorwiegend Chancen. Entsprechend bekräftigen wir unsere Kaufempfehlung bei unverändertem Kursziel i.H.v. 12,00 Euro.  
 
 
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Über Montega:
 
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/27969.pdf

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