Original-Research: Evotec AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Evotec AG

Unternehmen: Evotec AG
ISIN: DE0005664809

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 20.11.2015
Kursziel: 4,20 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Dr. Stefan Schröder

Starker Ausblick auf 2015 – Meilensteine in Q4 erwartet  
Evotec hat mit seinem 9M-Geschäftsbericht starke Finanzzahlen vorgelegt, die von einem Anziehen des Wachstums im Basisgeschäft und der Margen geprägt sind. Die Zahlen geben einen Vorgeschmack auf den erwartbaren starken Abschluss für FY 2015, sofern die Meilensteinumsätze in Q4 nachziehen und ihre Zielmarke erreichen:
 
Die Konzernumsätze verzeichneten durch Einbeziehung des Sanofi-Standortes Toulouse erwartungsgemäß einen sprunghaften Anstieg um 50% auf 88,2 Mio. Euro (Vj.: 58,9 Mio. Euro). Rechnet man die Effekte aus Akquisitionen (Sanofi, Bionamics, Euprotec) heraus, ergibt sich für das Service-Basis-Geschäft immer noch ein sattes Umsatzplus von 9%, mit Umsätzen von 55,9 Mio. Euro (Vj.: 51,4 Mio. Euro). Dieses Wachstum verdankt sich einem rund laufenden EVT Execute-Kerngeschäft, insbesondere im Bereich Antibiotika, sowie positiven Währungseffekten. Trotz der geringen Meilensteinumsätze von 4,6 Mio. Euro (Vj.: 7,1 Mio. Euro) verbesserte sich die Bruttomarge in den ersten neun Monaten 2015 auf 29,7% (Vj.: 28,3%) und erreichte im dritten Quartal 31,3%. Verantwortlich für diese Entwicklung ist das Segment EVT Innovate. Hier kommen Effekte aus der Allianz mit Sanofi zum Tragen, wie etwa Vergütungen für die laufende Forschung an Wirkstoffprojekten oder Kompensationen für den Ausbau des Netzwerks zu akademischen Einrichtungen („academic bridge“) u. Ä. Diese Faktoren werden auch in den kommenden Quartalen maßgeblich sein.
 
Das bereinigte EBITDA stieg kräftig auf 3,4 Mio. Euro an (Vj.: 0,3 Mio. Euro) – und dies trotz der im Zuge der Sanofi-Transaktion massiv ausgeweiteten F&E-Aufwendungen von 13,5 Mio. Euro (+ 47%, Vj.: 9,2 Mio. Euro) sowie Vertriebs- und Verwaltungskosten von 19,0 Mio. Euro, (+49%, Vj.: 12,8 Mio. Euro). Letztere enthielten allein 1,8 Mio. Euro an einmaligen Akquisitionskosten, die künftig entfallen werden. An der erfreulichen EBITDA-Entwicklung hatte nicht zuletzt auch eine F&E-Steuergutschrift in Höhe von 3,4 Mio. Euro ihren Anteil.  
Zum Ende September verfügt das Unternehmen mit 138,8 Mio. Euro weiterhin über sehr hohe Finanzmittelreserven.
 
Q4 stärkstes Quartal des Jahres
 
Q4 verspricht das stärkste Quartal des Jahres zu werden. Das laufende Geschäftsjahr sollte infolgedessen mit starken Umsatz-, Margen- und Ergebniszahlen abschließen:
 
- Nach den Worten des Managements ist das Auftragsbuch, das die Auftragslage bis mindestens sechs Monate im Voraus überblicken lässt, derzeit sehr gut gefüllt. Das Wachstum von EVT Execute sollte daher mindestens in line, wenn nicht über dem Marktwachstum von 5-10% liegen, das für Outsourcing in der Wirkstoffforschung und -entwicklung durchschnittlich pro Jahr veranschlagt wird. Wir rechnen daher mit einem Wachstum des Service-Kerngeschäftes über die kommenden Quartale von 8-10%.  
- Die geringen, in Q3 verbuchten Meilensteinumsätze von 0,3 Mio. Euro sind Ausdruck der hohen Variabilität erfolgsbasierter Zahlungen im Jahresverlauf. In Q4 dagegen stehen für mehrere gereifte Wirkstoffprojekte, namentlich von Bayer, Boehringer Ingelheim und Johnson & Johnson Innovation, wichtige Entscheidungspunkte an. Unterstellt man übliche Erfolgsquoten sollten diese Projekte in Kürze Meilensteine abwerfen. Es ist davon auszugehen, dass sich darunter auch höhere klinische Meilensteinzahlungen befinden werden, da gleichzeitig vom Management für den Zeitraum Q4 2015 und Anfang 2016 signifikante klinische Fortschritte angekündigt wurden. Diese Ereignisse sind in besonderem Maße bewertungsrelevant. Denn mit dem Übertritt in die klinische Phase werden die Wirkstoffprogramme als eigenständige Positionen mit ihrem jeweiligen Projektwert in das SOTP-Bewertung eingehen und künftig zu Werttreibern mit hoher Visibilität.
 
- Im Segment Evotec Innovate sind die Aktivitäten des Business Development zunehmend von Erfolg gekrönt. Allein in Q3 konnten drei große Target X-Programme mit namhaften Pharmaunternehmen verpartnert werden: TargetFibrosis (Organfibrose) mit Pfizer, TargetBCD (Diabetes) mit Sanofi sowie TargetImmuniT (Krebsimmuntherapie) mit Sanofi und Apeiron. Diese Verpartnerungen sind unmittelbar mit Abschlagszahlungen und z. T. erheblichen Forschungszahlungen verbunden, die über mehrere Jahre hinweg als Umsatzerlöse im Segment EVT Innovate vereinnahmt werden. Hinzu kommen mittel- und langfristig potenzielle Meilensteinzahlungen und Umsatzbeteiligungen. Für weitere Kommerzialisierungen stehen derzeit mehr als zehn unverpartnerte Cure X/Target X-Programme bereit, die aus Evotecs Netzwerk mit akademischen Einrichtungen („academic bridge“) hervorgegangen sind. Im Rahmen der Sanofi-Allianz steht für den dynamischen Ausbau dieses Netzwerks ein eigener Fonds zur Verfügung, der das Portfolio an Cure x/Target X-Initiativen über die nächsten Jahre kräftig anwachsen lassen wird.
 
- Das in Q3 erkennbar gewordene höhere Margenniveau im Geschäftsbereich EVT Innovate wird anhalten. Verantwortlich hierfür sind eine Reihe von Faktoren, die sich aus der strategischen Allianz mit Sanofi ergeben, z.B. laufende Forschungszahlungen für Wirkstoffprojekte oder Vergütungen für Leistungen im Zusammenhang mit dem Aufbau der „academic bridge“ u.a.m. Diese Faktoren werden auch in den künftigen Quartalen greifen und sollten nach Angaben von CFO Colin Bond die Bruttomarge im Segment EVT Innovate nachhaltig auf über 50% hieven.
 
Letzte Umsatzprognose von 45% bestätigt
 
Evotec hatte im laufenden Geschäftsjahr seine Guidance dreimalig angehoben. Die ersten beiden Prognoseerhöhungen waren auf die Sanofi-Allianz zurückzuführen. Im September erfolgte dann eine weitere Anhebung der Umsatzprognose, die mit der starken Geschäftsentwicklung im Segment EVT Execute sowie dem beschleunigten Wachstum im Segment EVT Innovate begründet wurde. Die übrigen Bestandteile der Finanzprognose blieben unverändert: (1) Umsatzwachstum vor Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen von etwa 45%, (2) positives bereinigtes EBITDA, (3) Anstieg der F&E-Aufwendungen auf 15-20 Mio. Euro, (4) CAPEX von bis zu 10 Mio. Euro sowie (5) eine Liquidität zum Ende des Jahres von deutlich über 100 Mio. Euro.  
Anlageurteil
 
In Anbetracht des beschleunigten Wachstums im Kerngeschäft der Auftragsforschung beider Segmente heben wir unsere Prognosen für das Umsatzwachstum vor Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen in 2015 entsprechend der Guidance an und nehmen Anpassungen in den Folgejahren aufgrund der nun veränderten Ausgangsbasis vor. Für das Kerngeschäft berücksichtigen wir zudem höhere Bruttomargen. Evotec hat für das vierte Quartal weitere Meilensteine und Fortschritte in der klinischen Pipeline in Aussicht gestellt. Wir rechnen damit, dass das Unternehmen einen sportlichen Endspurt bis Jahresende vorlegen wird und erwarten für das laufende Geschäftsjahr bei Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen Umsätze in Höhe des Vorjahres. Eine Trendwende bei den seit Jahren rückläufigen erfolgsabhängigen Umsätzen sollte damit in diesem Jahr, spätestens aber 2016 gelingen. Denn mit einem kräftig wachsenden Portfolio von derzeit über 70 Entwicklungsprojekten hat Evotec das Fundament für einen anhaltenden Nachschub an innovativen Produktkandidaten gelegt. Evotecs Wirkstoffprojekte befinden sich zwar überwiegend in frühen Phasen, sie bieten jedoch aufgrund der vielfach verfolgten innovativen Ansätze ein beträchtliches Potenzial für die langfristige Wertentwicklung. Ein kräftig aufgestocktes Business Development Team steht für die Kommerzialisierung von Wirkstoffprojekten bereit, die bei Evotec bereits in Forschungs- und präklinischen Phasen angestrebt wird, und sollte in den kommenden Jahren für eine anziehende Dynamik im Dealflow sorgen. Ab 2016 sind Upfrontzahlungen aus der Verpartnerung erster, von Sanofi übernommener Krebstherapeutika möglich. Die am weitesten fortgeschrittenen Projekte sollten bis dahin die Schwelle zur Klinik (IND-Status) erreicht haben.  
In unseren Detailprognosen haben wir den Ertrag aus dem negativen Unterschiedsbetrag der Sanofi-Akquisition zum Stand Ende September in voller Höhe übernommen (wodurch sich starke Abweichungen zu den bereinigten Ergebniszahlen des Unternehmens ergeben). Ebenso haben wir uns der Darstellung der Akquisition in der Kaptalflussrechnung durch das Unternehmen angepasst.
 
Nach aktualisierter SOTP-Bewertung erhöht sich das neue Kursziel auf 4,20 Euro (zuvor: 3,80 Euro). Unser Rating lautet Halten. Sobald Evotec die avisierten klinischen Fortschritte vermeldet, werden wir die hinzugekommenen Medikamentenkandidaten in unsere Pipelinebewertung aufnehmen.
 
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++  
Über Montega:
 
Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren, Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus 'Deutsche Nebenwerte' und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikationen gehört die Organisation von Roadshows, Fieldtrips und Sektorkonferenzen zum Leistungsspektrum der Montega AG.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/13405.pdf

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