Original-Research: Mountain Alliance AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Mountain Alliance AG

Unternehmen: Mountain Alliance AG
ISIN: DE000A12UK08

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 25.06.2020
Kursziel: 6,50
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Henrik Markmann

Erfolgsmeldungen aus dem Portfolio stützen das Sentiment  
Mountain Alliance hat jüngst erfreulichen Newsflow im Nachgang des Exasol-IPOs sowie zu einer Finanzierungsrunde des Portfoliounternehmens Tillhub verkündet.
 
Ausübung der Greenshoe-Option führt zu weiterem Mittelzufluss: Aufgrund der starken Nachfrage beim Exasol-IPO wurden sämtliche Greenshoe-Optionen platziert. Die Beteiligungsquote von Mountain Alliance reduziert sich dadurch auf nun 2,0%. Der Mittelzufluss liegt laut Unternehmensangaben im siebenstelligen Bereich. Für die übrigen 2,0% besteht eine Lock-Up-Frist von 12 Monaten. Wir halten jedoch eine Veräußerung nach dieser Sperrfrist für wahrscheinlich, da Mountain Alliance primär in noch nicht börsennotierte Wachstumsunternehmen der Later Stage-Phase investiert.  
Upround beim Portfoliounternehmen Tillhub: Neben dem positivem Newsflow zum Verlauf des Exasol-IPOs gab es mit Tillhub ein weiteres Unternehmen aus dem Beteiligungsportfolio von Mountain Alliance, das trotz „Corona-Krise“ mit einer erfreulichen Meldung aufwarten konnte. Tillhub ist ein im Jahr 2015 gegründetes Software-as-a-Service-Unternehmen aus Berlin mit inzwischen etwa 60 Mitarbeitern. Der Fokus der Geschäftstätigkeit liegt auf mobilen, cloudbasierten Point-of-Sale-Kassensystemen für den filialisierten Einzelhandel. Diese Händler können so ihren Kunden das kontaktlose Bezahlen und die Zahlung mit EC- und Kreditkarte ermöglichen. Darüber hinaus kann das System via App den Verkauf in Echtzeit analysieren, die Warenwirtschaft koordinieren und Berichte für das Finanzamt erstellen. Neben der cloudbasierten Software versorgt Tillhub die Händler auch mit der notwendigen PoS-Hardware wie iPads und Bondrucker.  
Im Rahmen der verkündeten Series-B-Finanzierungsrunde gewann Tillhub nun das SaaS-Unternehmen heidelpay Group als neuen Investor. Mehrheitlicher Anteilseigner von heidelpay ist wiederrum der sehr bekannte angelsächsische Investor KKR. Wenngleich keine Details über den Umfang der Finanzierungsrunde bekannt gegeben wurden, gab Mountain Alliance an, dass die Beteiligungsquote von „knapp 3 auf rund 2%“ gesunken ist. Wir gehen davon aus, dass Tillhub als Anbieter von Payment-Lösungen nicht zuletzt auch durch die Corona-Pandemie deutlichen Rückenwind verspürt, sodass das Bewertungsniveau in der Finanzierungsrunde gestiegen sein dürfte. Für Mountain Alliance sollten sich dadurch Zuschreibungen im Private Equity-Portfolio ergeben.
 
Auswirkungen auf unser Bewertungsmodell: In unserem Bewertungsmodell ist hingegen der Wertansatz der börsennotierten Beteiligungen aufgrund einer schwachen Entwicklung der Aktienkurse in den letzten Wochen leicht gesunken (2,6 Mio. Euro vs. zuvor 2,9 Mio. Euro). Der Potenzialwert von AlphaPet stieg dagegen durch höhere Multiples der Peers (zooplus und Chewy) sowie des Sektors „Internet and Direct Marketing Retail“ etwas (5,9 Mio. Euro vs. zuvor 5,3 Mio. Euro). Darüber hinaus haben wir einerseits den Mittelzufluss aus der Greenshoe-Option-Ausübung bei Exasol erfasst (0,8 Mio. Euro) und andererseits die geringere Beteiligungsquote berücksichtigt (Potenzialwert: 3,7 vs. zuvor 4,5 Mio. Euro).
 
Hinsichtlich des Potenzialwerts von Exasol ist zudem zu beachten, dass unser Wertansatz nach wie vor deutlich unter der Marktbewertung liegt und daher als eher konservativ zu betrachten ist. Bei einem aktuellen Kursniveau von 11,77 Euro wird Exasol an der Börse mit einer Marktkapitalisierung von 246,2 Mio. Euro bewertet (EV: 247,8 Mio. Euro; Quelle: Capital IQ). Dies entspricht in Bezug auf den Umsatz des abgelaufenen Geschäftsjahres i.H.v. 21,6 Mio. Euro einem EV/Umsatz-Multiple von 11,5x. Konsensschätzungen für FY2020 ff. gibt es noch keine. Selbst wenn Exasol ein Erlöswachstum von rund 50% erreichen sollte und damit ein Umsatzniveau von etwa 32 Mio. Euro im laufenden Geschäftsjahr, würde der Umsatzmultiplikator noch 7,7x betragen. Die Bewertung von Exasol läge damit immer noch deutlich über dem Bewertungsniveau der im IPO-Prospekt genannten IT-Tier-1-Peers wie SAP, Oracle, IBM und Microsoft (durchschnittlicher EV/Umsatz-Multiple 2020e: 5,9x).
 
Wenngleich wir das Geschäftsmodell des Big-Data-Spezialisten Exasol mit rund 65% wiederkehrenden Umsätzen als attraktiv ansehen, halten wir die aktuelle Marktbewertung für etwas zu hoch. Auch die angestrebte US-Expansion, die das Unternehmen mit den IPO-Erlösen vorantreiben möchte, dürfte vor dem Hintergrund des starken Wettbewerbs kein Selbstläufer werden. Falls es Exasol jedoch gelingt, die zur Rechtfertigung der hohen Bewertungsmultiples notwendigen Wachstumserwartungen zu erfüllen, dürfte das Unternehmen schnell in das Bewertungsniveau hineinwachsen.  
Fazit: Nach dem Teilexit bei AlphaPet und dem starken IPO-Debüt von Exasol konnte Mountain Alliance nun mit der Finanzierungsrunde bei Tillhub einen weiteren Erfolg vermelden. Wir sehen darin eine erneute Bestätigung, dass die Fokussierung auf den Digitalsektor in der aktuellen Marktphase für Rückenwind sorgt. Da Mountain Alliance inzwischen gut kapitalisiert ist, erwarten wir im Jahresverlauf auch weiteren Newsflow durch die Bekanntgabe von Neuinvestments. Wir bestätigen daher unsere Kaufempfehlung mit unverändertem Kursziel von 6,50 Euro.
 
 
 
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Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/21137.pdf

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