Original-Research: Smartbroker Holding AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Smartbroker Holding AG
Unternehmen: Smartbroker Holding AG
ISIN: DE000A2GS609

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 15.02.2024
Kursziel: 11,00 EUR (zuvor: 13,50 EUR)
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Christoph Hoffmann

Feedback HIT & Preview 2024: Anspruchsvolles Marktumfeld dürfte Smartbroker weiterhin belasten
 
In der vergangenen Woche durften wir die Smartbroker Holding AG auf unseren Hamburger Investorentagen begrüßen. Das Unternehmen wurde vom aktuellen CFO Roland Nicklaus und Uwe Lüders, dem Vorstand für Marktfolge der Tochter Smartbroker AG vertreten. Der Fokus lag insbesondere auf der Roadmap für 2024 nach dem erfolgreichen Abschluss des Depot-Umzugs Ende des vergangenen Jahres. Das Erreichen der Guidance 2023 wurde indes wie erwartet bestätigt.  
Verbesserung und Erweiterung der Produktpalette werden 2024 prägen: In den nächsten Monaten wird der Fokus vor allem auf der Verbesserung und der Erweiterung des Brokerage-Produkts (S+) sowie der Verzahnung mit der Medienplattformen liegen. Infolgedessen hat sich der Vorstand entschlossen, die aufgebauten IT-Kapazitäten (ca. 45 Mitarbeiter) bewusst beizubehalten, sodass wir auf der Personalkostenseite in 2024 mit keinen Entlastungen rechnen. Ziel ist es, beispielsweise die Integration der Medieninhalte in S+ und umgekehrt ebenso die Integration des S+ in die Finanzportale der Gruppe zu realisieren und somit den direkten Handel über die vier Plattformen des Unternehmens zu ermöglichen. Darüber hinaus sah sich Smartbroker infolge des Depotumzugs auf der Serviceseite auch im Dezember/Januar mit einem enormen Anfrageaufkommen seitens seiner Kunden konfrontiert. Die Folge war eine temporäre Überlastung der Service-Kapazitäten und ein Backlog an Anfragen, der aktuell mit Hochdruck abgearbeitet wird. Dadurch hat das Management Prozessverbesserungen und Änderungen in der Recruiting-Strategie initiiert und konzentriert sich nun bspw. primär auf Arbeitnehmer aus der Finanzbranche anstatt auf ehemalige Call-Center-Mitarbeiter, was u.E. zu einer Verbesserung der Servicequalität und steigenden Effizienz führen dürfte.
 
Marketing für S+ dürfte im Frühsommer starten: Aufgrund der Überlastung der Service-Kapazitäten und Prozessverzögerungen verfügt die S+-App derzeit im App-Store über eine 2,7-Sterne-Bewertung bei rd. 1000 Rezensionen. Im Vergleich hierzu weisen flatex, Trade Rep. oder Scalable Bewertungen i.H.v. 4,2 bis 4,6 Sternen auf. Nach Vorstandsangaben wird sich das Unternehmen deshalb bis Ende Q2 auf die Verbesserung der Kundenzufriedenheit und Fehlerbehebungen konzentrieren, um nicht zuletzt die Bewertung der App zu verbessern und sich damit eine gute Ausgangsbasis für die geplanten Marketing-Aktionen zu schaffen. Wir befürworten diese Strategie, da die aktuelle App-Bewertung potenzielle Neukunden abschrecken und so bei einem überhasteten Marketing-Start ggf. zum ineffizienten Einsatz des Werbebudgets führen könnte.
 
Monatliches Reporting eingeführt: Besonders positiv werten wir die Veröffentlichung des monatlichen Reportings, das die wichtigsten KPIs beider Segmente umfasst und die Visibilität auf die Geschäftsentwicklung u.E. deutlich erhöhen wird. Die Zahlen zeigen auf der Medienseite eine Belebung der Reichweite im Januar und auf der Transaktionsseite eine Stabilisierung der Trades pro Kunde auf 25 Stk. per annum. Daneben ist ein leichter Kundenverlust (Jan. 2024: -2,8%) festzustellen, der u.E. auf den Depotumzug zurückzuführen und in dieser Form nicht auf das FY übertragbar ist. Wir rechnen im Gesamtjahr 2024 mit einem Churn von 6,5%.  
CFO Nicklaus verlängert Vorstandsvertrag nicht und wechselt in den Aufsichtsrat der Smartbroker AG: Der amtierende CFO Roland Nicklaus wird das Unternehmen Ende März 2024 zum Ablauf seiner Vertragslaufzeit verlassen und in den Aufsichtsrat der Tochter Smartbroker AG wechseln. Das Know-how und die Expertise des Ex-Investmentbankers wird somit erhalten bleiben.  
Prognosen für 2024ff. angepasst: Trotz der jüngsten Belebung des Media-Segments im Januar rechnen wir im Gesamtjahr mit einem anhaltend herausfordernden Marktumfeld und reduzieren unsere Umsatz- und Ergebniserwartung. Das Mediengeschäft verfügt angesichts der weitgehend fixen Kostenstruktur über einen enormen operativen Hebel, der sich aktuell jedoch negativ auf die Profitabilität des Unternehmens auswirkt und damit zu einem überproportionalen Ergebnisrückgang führen dürfte. Trotzdessen rechnen wir auch 2024 mit einem positiven EBITDA-Beitrag des Segments (1,3 Mio. EUR), was den Boden des aktuellen Zyklus markieren sollte.  
Auf der Transaktionsseite rechnen wir in 2024 mit CAC i.H.v. 3,0 Mio. EUR und dem Gewinn von knapp 30.000 Kunden (brutto) bzw. 17.500 Kunden auf Netto-Ebene (nach Churn). In unseren Prognosen ist keine signifikante Belebung der Handelsfrequenz abgebildet, da wir uns hierbei aufgrund der multiplen globalen Krisenherde und der anhaltend hohen Zinsen mit durchschnittlich 25 Transaktionen pro Kunde und Jahr konservativ positionieren. Auf Seite der zinsnahen Erträge dürften u.E. 5,6 Mio. EUR in 2024 erzielt werden. Insgesamt prognostizieren wir ein knapp positives EBITDA für das Transaktionssegment (0,6 Mio. EUR).  
Auf Konzernebene rechnen wir daher insbesondere aufgrund des Marktumfelds im Medienbereich mit einem geringeren Konzern-EBITDA i.H.v. 1,9 Mio. EUR bei einem Konzernumsatz von 53,4 Mio. EUR. Sollte unterjährig eine weitere Belebung der Handelsaktivität beobachtbar sein und/oder sich das Umfeld im Medienbereich aufhellen, dürfte ein höheres operatives Ergebnis erzielt werden.
 
Mittelfristig erwarten wir im Mediensegment eine sukzessive Erholung der Marge und Umsätze und prognostizieren ab 2027 angesichts der hohen Zyklik eine Through-The-Cycle-Marge von 30,0%. Auf der Transaktionsseite prognostizieren wir langfristig eine Steigerung der Trades pro Kunde von 25 auf 28 im Jahr 2027 und halten dies angesichts der Bereinigung der Kundenbasis um Leerdepots (was jüngst zu einer Erhöhung der Trades pro Kunde geführt hat) für ein erreichbares durchschnittliches Niveau. Weiter rechnen wir ab 2025 mit einem Zinsniveau i.H.v. 3,0% bzw. ab 2027 i.H.v. 2,0% und prognostizieren ab 2026 eine jährliche Netto-Neukundenzahl i.H.v. 50.000, was unter dem Ziel des Managements i.H.v. 75.000 liegt. In der Folge ergibt sich auf Konzernebene eine Through-the-Cycle-EBITDA-Marge i.H.v. rd. 25,0%.
 
Fazit: Die Smartbroker-Aktie ist unverändert ein Hebel auf den Kapitalmarkt. Beide Geschäftsbereiche sind hochskalierbar und haben bei einer Belebung des Marktumfelds das Potenzial, die Margen überproportional zu steigern. Durch das Monats-Reporting dürfte die unterjährige Visibilität auf die Geschäftsentwicklung nun signifikant steigen. Eine Belebung des Markts würde dementsprechend zu einer zeitnahen Erhöhung unserer Prognosen führen. Der stark gefallene Aktienkurs stellt u.E. eine Übertreibung nach unten dar und impliziert langfristig deutlich unterdurchschnittliche Marktbedingungen im Medienbereich sowie den Verlust der guten Marktposition in Deutschland. Ebenso versagt der Markt aktuell dem Brokerage-Geschäft die Erholung der branchenweit niedrigen Transaktionsaktivität und geht davon aus, dass die zukünftigen Marketingkampagnen des Unternehmens fehlschlagen, sodass kein signifikantes Wachstum im Transaktionsbereich erzielt werden kann. Wir erachten dies für irrational und bestätigen unsere Kaufempfehlung mit einem angepassten Kursziel i.H.v. 11,00 EUR (zuvor: 13,50 EUR).  
 
 
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++  
Über Montega:
 
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/28899.pdf

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