Original-Research: Evotec AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Evotec AG

Unternehmen: Evotec AG
ISIN: DE0005664809

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten
seit: 18.08.2015
Kursziel: 3,80
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: 
Analyst: Dr. Stefan Schröder

Solide Halbjahreszahlen - klinische Fortschritte in H2 2015 erwartet  
In seinen Geschäftszahlen für das erste Halbjahr 2015 berichtete Evotec erstmalig Beiträge des neuen, von Sanofi zum 1. April erworbenen Standortes Toulouse (Evotec France), der die Umsätze maßgeblich nach oben schnellen ließ. Die Konzernumsätze machten einen Sprung von 37% auf 55,0 Mio. Euro (Vj.: 40,1 Mio. Euro). Darüber hinaus verdankt sich das Umsatzplus einem soliden Wachstum im EVT Execute-Kerngeschäft sowie positiven Währungseffekten. Das Service-Kerngeschäft - definiert als Umsatz vor Meilensteinen sowie vor Umsatzbeiträgen von Sanofi und den 2014 getätigten Akquisitionen (Bionamics, Euprotec) - wuchs in der ersten Jahreshälfte 2015 um 7% auf 36,7 Mio. Euro (Vj.: 34,3 Mio. Euro). Hingegen fielen die erfolgsbasierten Umsätze, die sich aus Meilensteinzahlungen der Endometriose-Kooperation mit Bayer sowie nicht genannter Pharmapartner rekrutierten, mit 4,3 Mio. Euro geringer aus als im Vorjahr (5,6 Mio. Euro). Evotecs erfolgsabhängige Umsätze aus Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen unterliegen naturgemäß im Jahresverlauf starken Schwankungen. Die Bruttomarge des Konzerns sank infolge der rückläufigen Meilensteinumsätze in H1 2015 auf 28,7% (Vj.: 29,4%).  
Die F&E-Aktivitäten im Segment EVT Innovate, in dem Evotec die eigene Wirkstoffpipeline vorantreibt, verzeichneten einen steilen Anstieg. Infolgedessen kam es auf Konzernebene zu einer kräftigen Steigerung der F&E-Aufwendungen um 34% auf 8,5 Mio. Euro (Vj.: 6,3 Mio. Euro). Das bereinigte EBITDA erhöhte sich leicht auf 0,8 Mio. Euro (Vj.: 0,6 Mio. Euro). Evotecs berichtetes operatives Ergebnis erreichte in der ersten Jahreshälfte die außergewöhnliche Höhe von 12,9 Mio. Euro (Vj.: -3,6 Mio. Euro), was auf einen Einmaleffekt aus der Akquisition von Evotec (France) zurückzuführen ist. Im Rahmen der Sanofi-Transaktion konnte ein vorläufiger Ertrag von 18,5 Mio. Euro verbucht werden, der sich aus dem Unterschiedsbetrag aus erworbenem Nettovermögen und tatsächlichem Kaufpreis ergibt.
 
Zum Ende des ersten Halbjahres verfügt das Unternehmen mit 140,9 Mio. Euro über die höchsten Finanzmittelreserven seiner Firmengeschichte. Für die rekordhohe Cashposition sind in erster Linie die Vorauszahlungen von über 40 Mio. Euro aus der Allianz mit Sanofi verantwortlich, daneben der Erhalt signifikanter Meilensteinzahlungen, die bereits in Q4 2014 als Umsatz verbucht wurden. Es handelt sich dabei um ein Zwischenhoch. Der Ertrag aus dem Unterschiedsbetrag der Akquisition (18,5 Mio. Euro) sollte bis Ende des Jahres durch Personal- und Materialaufwand in gleicher Höhe für den Standort Toulouse neutralisiert werden.
 
Optimistischer Ausblick auf H2 2015
 
Evotec bestätigte seine zuletzt im Mai angehobene Guidance für FY 2015: (1) Umsatzwachstum vor Meilensteinen, Abschlagszahlungen und Lizenzen von über 35%, (2) positives bereinigtes EBITDA, (3) Anstieg der F&E-Aufwendungen auf 15-20 Mio. Euro, (4) CAPEX von bis zu 10 Mio. Euro sowie (5) eine Liquidität zum Ende des Jahres von deutlich über 100 Mio. Euro.  
Nach dem Rückschlag bei EVT302 (Sembragilin) in Phase IIb messen wir dem Umstand besondere Bedeutung bei, dass CEO Lanthaler in seinem Ausblick anlässlich der Telefonkonferenz weiterhin signifikante klinische Fortschritte bei Entwicklungs-partnerschaften für die zweite Jahreshälfte in Aussicht stellt. Auf Rückfragen unsererseits präzisierte Dr. Lanthaler, dass es für den Eintritt präklinischer Produktkandidaten in die klinische Phase mehrere Optionen gebe, beispielsweise von Novartis, Bayer oder Boehringer Ingelheim. Die finale Entscheidung liege aber in den Händen der Pharmapartner. Auch ein Anstieg der erfolgsabhängigen Umsätze (Meilensteine, Upfrontzahlungen und Lizenzen) über das Niveau von 2014 sei weiterhin möglich. Meilensteine würden sich aber erst zum Ende des Jahres abzeichnen.
 
Sanofi als Partner in den Wachstumsmärkten Krebsimmuntherapie und Diabetes  
Evotec konnte im August die erfolgreiche Verpartnerung zweier Target X-Programme mit Sanofi in zwei der wachstumsstärksten Zukunftsmärkte der Pharmabranche überhaupt vermelden: TargetBCD in Diabetes sowie TargetImmuniT im Bereich der Immunonkologie. Letzteres Programm teilt sich Evotec mit Apeiron, einem Spezialisten in der Entwicklung von Krebsimmuntherapeutika, mit welchem bereits seit 2012/13 eine enge Zusammenarbeit besteht. Das Gesamtpotenzial beider Target X-Initiativen beläuft sich bei Vorab- und Meilensteinzahlungen auf über 500 Mio. Euro, zuzüglich hoher Umsatzbeteiligungen. Beide Programme befinden sich gegenwärtig im frühen Stadium der Forschung und sind daher eher als Beleg für Evotecs langfristiges Wertpotenzial zu sehen. Zeitnah werden sich jedoch die damit unmittelbar verbundenen, umfangreichen Forschungszahlungen über die kommenden Jahre in den Umsatzerlösen niederschlagen.  
(1) TargetImmuniT-Allianz
 
Die strategische Kooperation von Evotec, Apeiron und Sanofi zielt auf die Entwicklung niedermolekularer Substanzen als Krebsimmuntherapien der nächsten Generation ab, die bei der Behandlung solider und hämatologischer Tumore in der Kombination mit sog. Checkpoint-Inhibitoren zum Einsatz kommen sollen. Nach den jüngsten, spektakulären Erfolgen in der Tumortherapie mit CTLA4- und PD1-Antikörpern (Ipilimumab bzw. Nivolumab und Lambrolizumab), die als erste Checkpoint-Inhibitoren Marktreife erlangt hatten und eine Aktivierung des körpereigenen Immunsystems gegen den Krebsherd ermöglichen, in dem sie „Immunbremsen“ (Checkpoints) ausschalten, vollzieht sich derzeit ein rasanter Paradigmenwechsel: Die Krebsimmuntherapie etabliert sich als eine neue tragende Säule der Krebsbehandlung. Das Marktpotenzial der Immunonkologie wird 2023 auf 35 Mrd. USD geschätzt. Gegenwärtig verfügbare Krebsimmuntherapien und Spätphasen-Projekte in den Pharmapipelines werden noch dominiert von biologischen Therapien. Marktbeobachter betrachten Checkpoint-Antikörper dabei als erste Welle. Zelltherapien (CAR T-Zellen) sind derzeit gleichfalls im Aufstieg begriffen und niedermolekulare Substanzen sollten die nachfolgende Generation bilden. Im Rahmen der Kooperation sind erhebliche Forschungszahlungen Evotec und Apeiron Biologics vereinbart. Darüber hinaus sind im Erfolgsfall präklinische, klinische, regulatorische und kommerzielle Meilensteinzahlungen von über 200 Mio. Euro sowie Umsatzbeteiligungen im Falle einer Vermarktung vorgesehen.  
(2)  TargetBCD-Allianz
 
Mit Sanofi hat Evotec einen der Top-3-Player im globalen Diabetes-Markt als Partner gewinnen können. Ziel der Kooperation ist die Entwicklung völlig neuartiger, potenziell krankheitsmodifzierender Medikamente zur Behandlung von Diabetes, die auf die Wiederherstellung der funktionellen Betazellmasse der Bauchspeicheldrüse gerichtet sind, um eine ausreichende körpereigene Insulinproduktion zu gewährleisten. Die Behandlungsansätze zielen auf die kausalen Wurzeln von Diabetes, anstelle einer konventionellen Symptombehandlung oder Insulinersatztherapie, und nutzen neueste Methoden der regenerativen Medizin. Zu diesem Zweck soll einerseits eine Therapie zum Ersatz von Betazellen entwickelt werden, die aus menschlichen Stammzellen gewonnen werden. Ferner werden Sanofi und Evotec humane Betazellen auch für Hochdurchsatzscreenings verwenden, um niedermolekulare Substanzen und biologische Wirkstoffe zu identifizieren, die auf Betazellen regnerativ bzw. protektiv einwirken. Wie im Falle der CureBeta-Kooperation kommen hier Protokolle zum Einsatz, die von Doug Melton (Harvard) entwickelt wurden. Die Vereinbarung zwischen Evotec und Sanofi sieht eine Upfrontzahlung in Höhe von 3 Mio. Euro, präklinische, klinische, regulatorische und kommerzielle Meilensteinzahlungen von potenziell über 300 Mio. Euro sowie signifikante Umsatzbeteiligungen und Forschungszahlungen vor.
 
Anlageurteil
 
Für 2015 erwarten wird die Trendwende bei den erfolgsabhängigen Umsätzen aus Meilensteinen, Vorabzahlungen und Lizenzen. Mit einem kräftig wachsenden Portfolio von derzeit über 70 Entwicklungsprojekten hat Evotec das Fundament für einen anhaltenden Nachschub an innovativen Produktkandidaten gelegt. Evotecs Wirkstoffprojekte befinden sich zwar überwiegend in frühen Phasen, sie bieten jedoch aufgrund der vielfach verfolgten innovativen Ansätze ein beträchtliches Potenzial für die langfristige Wertentwicklung. Überdies hat sich durch den Wegfall von Altprojekten wie Sembragilin (EVT302) auch die Risikostruktur des Portfolios verbessert. Ein kräftig aufgestocktes Business Development Team steht für die Kommerzialisierung von Wirkstoffprojekten bereit, die bei Evotec bereits in Forschungs- und präklinischen Phasen angestrebt wird, und sollte in den kommenden Jahren für eine anziehende Dynamik im Dealflow sorgen. Für das laufende Geschäftsjahr hat Evotec weitere Fortschritte in der klinischen Pipeline angekündigt. Ab 2017 rechnen wir mit ersten Upfrontzahlungen aus der Verpartnerung der von Sanofi übernommenen Krebstherapeutika, die bis dahin die Schwelle zur Klinik (IND-Status) erreicht haben sollten.
 
Mit Blick auf die in der zweiten Jahreshälfte erwarteten klinischen Fortschritte, nehmen wir zum jetzigen Zeitpunkt ein Wirkstoffprojekt der Phase I mit mittlerem Umsatzpotenzial in unsere Pipelinebewertung auf. Die von Sanofi einlizenzierten Onkologieprojekte bleiben aufgrund ihres präklinischen Status vorerst unberücksichtigt. Unser neues Kursziel erhöht sich entsprechend auf 3,80 Euro (zuvor: 3,70 Euro). Nach der kräftigen Kursaufholung der letzten Wochen stufen wir die Aktie auf Halten zurück.  
 
 
 
 
 
 
 
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Über Montega:
 
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